Reforma Tributária e Imposto sobre Dividendos: Novos Desafios Reduzem Valor de Empresas em M&A
A entrada em vigor da reforma tributária no próximo ano e a já estabelecida cobrança de imposto sobre dividendos estão injetando um novo nível de complexidade nas operações de fusões e aquisições (M&A) no Brasil. Especialistas apontam que essa complexidade pode, inclusive, levar a uma redução no valor das empresas negociadas.
A necessidade de as companhias se adaptarem às novas regras fiscais e a incerteza sobre a tributação final dos dividendos para os sócios têm gerado cautela entre os compradores. Bancos e escritórios de advocacia, por sua vez, estão sendo forçados a criar mecanismos de segurança nos contratos para mitigar possíveis divergências futuras.
“Não lembro de ter recorrido aos sócios tributários nos últimos anos em operações de fusões e aquisições, mas neste semestre já foram três casos”, afirma Erickson Oliveira, do escritório Levy & Salomão, que critica a lei de dividendos por ser “muito ruim e mal escrita”. Oswaldo Dalla Torre, do TozziniFreire Advogados, complementa que mudanças na reforma tributária, como o fim de prazos estendidos para pagamento de impostos, e dúvidas sobre os efeitos do imposto sobre dividendos, que dependem da tributação final da empresa e variam entre estrangeiros e locais, aumentam essa incerteza.
Adaptações Contratuais e Cautela com Créditos Fiscais
Diante da reforma tributária, a criação de cláusulas específicas se tornou essencial. Essas cláusulas visam garantir que o valor da empresa vendida reflita adequadamente os novos impostos. Isso envolve definir o que já foi feito em termos de adaptação ao novo regime tributário, o que será implementado até o fechamento do negócio e como a empresa estará posicionada quando as novas medidas entrarem em vigor.
Adicionalmente, há uma crescente atenção aos créditos fiscais da empresa, avaliando sua futura usabilidade. A questão do compliance também ganha destaque, com a verificação se os sistemas de controle da companhia estão alinhados com as exigências da reforma. Essas incertezas impactam diretamente a tributação final, a necessidade de capital de giro e o retorno sobre o investimento, alterando os valores das negociações.
Para contornar a redução de valores, as empresas têm recorrido mais ao “earn out”, um pagamento contingente. Nesse modelo, parte do valor da transação é deixada para ser paga no futuro, condicionada ao desempenho da companhia e após os impactos das mudanças tributárias se tornarem mais claros.
Incertezas do Imposto sobre Dividendos e Impacto em Investidores Estrangeiros
No que tange ao imposto sobre dividendos, a principal incerteza reside na alíquota efetiva final da empresa. Este é um dos fatores determinantes para o cálculo do imposto a ser pago pelo sócio. Atualmente, há uma retenção de 10% sobre os dividendos pagos a estrangeiros e, para brasileiros, sobre valores acima de R$ 50 mil mensais.
Contudo, esse valor retido pode ser devolvido, total ou parcialmente, no ano seguinte, dependendo do imposto pago pela empresa e, no caso dos brasileiros, também do imposto pago pelo beneficiário em sua declaração anual. Para investidores estrangeiros, a mecânica de devolução ainda é incerta, diferente do sistema de restituição do imposto de renda brasileiro, o que afeta o valuation das empresas para esse público, segundo Ricardo Maito, do TozziniFreire.
A regra prevê que, se a alíquota efetiva da empresa for igual ou superior a 34%, não haverá imposto sobre dividendos, e os 10% retidos poderão ser devolvidos. Caso contrário, o imposto será cobrado até atingir esse patamar. “A proposta era fazer uma tributação integrada, para que somando a tributação da empresa e do sócio ela chegasse perto dos 34%”, explica Felipe Salomon, do Levy & Salomão.
O entrave é que a alíquota efetiva da empresa só será conhecida ao fechar o balanço anual, geralmente em meados do ano seguinte. Esse período de espera para a devolução representa uma perda de liquidez, a ser calculada pelo comprador. Erickson Oliveira destaca que o maior impacto é para o investidor estrangeiro, que, sem mecanismos de restituição ou compensação em seu país de origem, terá um retorno esperado menor no Brasil, desvalorizando a empresa adquirida.
Novas Estratégias e Adaptação Contratual no Mercado de M&A
Empresas estrangeiras já consideram a abertura de holdings no Brasil para receber dividendos e aplicá-los até a remessa, segundo Dalla Torre. As mudanças já impactam a prática de M&A, alterando documentação e negociações. Para mitigar riscos, uma saída tem sido incluir cláusulas de neutralidade tributária, que preveem ajustes no preço ou no earn out até que a alíquota final e as regulamentações sejam definidas.
“Enquanto a gente estiver passando por esse período de incerteza vamos ter de usar remédios no contrato para avaliar a matriz de risco das operações, sobre quanto o vendedor recebe de valor a mais ou menos a depender do custo tributário total da operação”, aponta Dalla Torre.
Impacto no Cálculo Econômico e na Due Diligence
A nova tributação de dividendos não necessariamente derruba o preço das operações de M&A de forma linear, mas passa a ser um fator crucial no cálculo econômico das transações, conforme Guilhermo Arnoud, da MBW Advocacia. O comprador analisa a capacidade de geração de retorno líquido ao investidor, e a distribuição futura desse resultado, sujeita a retenções e ajustes, torna o retorno menos previsível.
Arnoud identifica três efeitos práticos: a revisão da avaliação do valor da empresa, especialmente aquelas dependentes da distribuição de lucros; o aumento da relevância da due diligence tributária, exigindo mapeamento de regimes, lucros acumulados, atos societários e perfil dos sócios; e a sofisticação das cláusulas contratuais, com maior uso de earn-outs, retenções de preço e garantias fiscais.
Empresas com margens elevadas e política recorrente de distribuição de lucros tendem a sentir mais o efeito. Já aquelas focadas em reinvestimento e ganho de capital futuro podem ter um impacto menor no preço imediato, embora a tributação continue relevante na modelagem do retorno esperado.